1. Pré-filtre
Filtre amont largement validé : Euronext Paris accessible PEA, cours 21,25 EUR accessible, market cap ~1,7 Mds EUR dans l’univers, pays France cercle de compétence, FCF positif, buybacks démarrés, pas de dilution excessive.
Règle IPO respectée : IPO du 6 juillet 2024. Le cadre « attendre 18-24 mois post-IPO » est passé.
Conditions de réactivation initiales définies dans le pré-filtre v2 remplies :
- Croissance CA >12% YoY sur 2 trimestres : validé (+14,8% H1, +16% Q2)
- Guidance relevée : validé (relevée à ≥13% pour FY)
- Marges expansion : validé (EBITDA 36% record)
2. Business
Planisware édite un logiciel de Project Portfolio Management (PPM) pour grands groupes. Cible : direction de programme dans les industries pharmaceutiques, aérospatiale et défense, automobile, énergie, high tech.
Produits :
- Planisware Enterprise (E) : plateforme historique, gros clients Fortune 500
- Planisware Orchestra (O) : offre mid-market, cloud-first, cycle d’adoption plus rapide
- Modules complémentaires : ressources, financier, portfolio scoring
Clients typiques : Renault (concentration à surveiller, ~10% du CA historique), Sanofi, BMW, EDF, US Air Force, NASA. Concentration client significative mais sur des relations très longues (contrats 10+ ans, cycles de renouvellement lourds).
Revenus :
- Subscription (SaaS) : croissance forte, mix qui monte à ~70% du CA récurrent
- License : one-shot ponctuel, en décroissance volontaire
- Services : implémentation et personnalisation, marges plus faibles
Concurrents : Broadcom Clarity PPM, Oracle Primavera, Microsoft Project pour Enterprise, SAP RPM, Smartsheet, monday.com pour mid-market. Planisware a un moat de spécialisation industrielle et de complexité fonctionnelle sur les gros comptes (switching costs élevés).
3. Marché et valorisation
Marché PPM software mondial estimé 5-7 Mds USD, croissance +8-12%/an. Planisware avec CA ~180 M EUR = part marché ~2-3%, position leader européen en pure-play.
TAM potentiel plus large avec la migration cloud et l’extension vers l’ingénierie produit / gestion de portefeuille RD. SAM adressable ~3 Mds EUR, SOM ~500-700 M EUR sur 5-10 ans.
Valorisation de référence : PER forward ~22x, EV/Sales ~7x, EV/EBITDA ~20x. Multiples SaaS mid-range pour un compounder qui accélère. Décote possible vs peers américains type Nintex ou Asana Enterprise.
Le marché a mal digéré le tassement de croissance 2024 (croissance ARR ralentie sous +12%) et a compressé le multiple. La ré-accélération 2026 n’est pas encore totalement pricée dans les multiples.
4. Cyclicité
Business peu cyclique. Contrats long terme, ARR récurrent >90%, coûts de switching élevés (données historiques projets, intégrations SI). Les clients cibles (pharma, defense, aero) sont eux-mêmes défensifs.
Sensibilité macro modérée sur le rythme de nouveaux deals (cycle capex R&D des clients), mais base installée solide.
Pas de haut de cycle à corriger : les indicateurs sont en accélération après un creux 2024 clairement identifié.
5. Trajectoire
Croissance organique :
- FY 2023 : +18%
- FY 2024 : +9% (creux post-COVID / normalisation)
- H1 2025 : +11%
- H2 2025 : +12%
- H1 2026 : +14,8%
- Q2 2026 : +16%
Trajectoire de ré-accélération confirmée, guidance FY 2026 relevée de « environ 12% » à « au moins 13% ».
Marges :
- Marge EBITDA 2023 : 33%
- Marge EBITDA 2024 : 34%
- Marge EBITDA 2025 : 35%
- Marge EBITDA H1 2026 : 36% (record)
Rule of 40 (croissance + marge EBITDA) : 43-49%. Excellent pour un SaaS. Compare favorablement avec Cadence (~40%), ANSYS (~35%), moins bien que ServiceNow (~55%) ou Datadog (~45%) mais avec valorisation beaucoup plus raisonnable.
ARR : croissance +12-14% YoY confirmée sur les 3 derniers trimestres. NRR : environ 109-112%. SBC : sous 3% du CA (très bas vs SaaS US typique).
6. Lecture des communiqués
Prochaine échéance importante : 15 novembre 2026 (Q3 2026 activity report).
Points à vérifier au Q3 :
- Croissance organique maintenue >12% (guidance ≥13% pour FY, donc Q3 doit rester dans cette zone)
- ARR trajectory confirmée
- NRR stable >108%
- Pas de dégradation concentration client (Renault en particulier)
- Guidance FY confirmée ou re-relevée
- Trésorerie et rachats d’actions
7. Valorisation
Reverse DCF simplifié : à multiple actuel EV/EBITDA ~20x, le marché price une croissance perpétuelle du FCF autour de 3-4%/an. Si la ré-accélération se confirme durablement à +10-14%/an de croissance CA + expansion marges vers 40%, le multiple mérite un re-rating vers 25-28x.
SOTP par activité peu pertinent (business consolidé). Fair value estimée base 25-27 EUR sur 12-18 mois, bull case 30-33 EUR si expansion marges vers 40% et croissance maintenue >13%. Bear case 17-19 EUR en cas de miss guidance.
Cours de référence 21,25 EUR. Aucune position n’est ouverte dans Aureus. Un éventuel renforcement ne doit être envisagé qu’après une décision d’achat explicite et une vérification de la thèse au moment concerné.
8. Thèse, catalyseurs et verdict
Thèse : Planisware est un compounder SaaS de niche qui a été mal-aimé pendant sa phase de digestion 2024. La ré-accélération 2026 (croissance et marges) confirme la qualité du business et devrait mécaniquement conduire à un re-rating du multiple. Le bilan net cash 204,5 M EUR et les buybacks limitent le risque baissier. Concentration Renault et taille limitée sont les vrais risques.
Catalyseurs positifs :
- Ré-accélération confirmée (+16% Q2 2026)
- Guidance FY relevée (+13% minimum)
- Marges EBITDA en expansion vers 40%
- Rachats d’actions actifs
- Migration cloud accélérée (Orchestra)
- Contrats US Air Force / NASA renforçant la crédibilité defense
Menaces :
- Concentration Renault (~10% du CA)
- Sortie IPO récente (28 mois, mais risque flottant réduit)
- Compression multiples SaaS européens si récession
- Concurrence Broadcom (post-VMware) qui rationalise Clarity PPM
- Perte gros client (design-in pharma en particulier)
Verdict : Dossier actif sans position ouverte. Renforcement théorique seulement sur correction non fondamentale après nouvelle validation. Signal d’invalidation si croissance organique sous 8% deux trimestres consécutifs.